市场看多海底捞，信心何来？

 ​3月23日，海底捞发布2021年全年业绩公告，营收411.1亿元，同比增长43.7%；全年净亏损41.61亿元，低于之前盈利预警公告预估亏损上限的45亿元。公告披露后，市场对海底捞业绩表现出乎意料，3月24日海底捞股价收超9%，3月25日早盘延续涨势，直到午后受大盘行情影响下行。

 

从机构评级来看，目前仅麦格理给出“跑输大市”的评级，野村、瑞信给出“中性”评级，摩根斯坦利、大和、杰富瑞、中金、中信、海通等10家机构给出诸如“跑赢大市”“增持”“持有”“买入”等评级。为何市场和多数机构仍看多海底捞，其未来发展的动力和逻辑究竟为何？

 

01 啄木鸟计划初具成效

 

机构的研报中均提到海底捞的“啄木鸟计划”，并直言关注该计划给海底捞带来的管理变革效果。海底捞全年业绩公告显示，截至2021年底已有 260 家海底捞餐厅在该计划下永久关闭、32 家餐厅暂时停业休整。在不到两个月时间内完成此举，市场普遍认识到海底捞的变革决心，展示变革决心是企业获得市场认同的第一步。

 

因为该项计划实行时间较短，2021全年业绩公告没有显示“啄木鸟计划”带来的成效，但从机构研报可以看出，变革的成效已在2022年开始显现。中金公司预估，海底捞2022年前两月的翻台率要好于2021年同期，建议持续观察管理变革效果。显示变革决心后出现成效，有助于增强市场对其战略计划调整的信心。

 

从门店数量来看，2021年全年，海底捞新开业421家餐厅，关闭276家餐厅，其中16家因租约到期等原因关闭。截至2021年12月31日，海底捞全球共有门店1443家，其中1329家位于中国大陆地区，114家位于港澳台地区及其他11个国家。对比2020年底的1298家门店，如华创证券所言，海底捞门店数量增长符合预期。

 

02 营收状况符合市场预期

 

从营收数据来看，海底捞全年净亏损41.61亿元，低于之前盈利预警公告预估亏损上限的45亿元，符合机构预期。而且，其中有超过36.5亿元，是由于2021年闭店计划处置长期资产的一次性损失、减值损失，以及管理层采取审慎态度计提的减值损失，“长痛不如短痛”的做法得到机构的认同。

 

2021年海底捞实现收入411.1亿元，同比2020年增长43.7%。根据《2022中国火锅行业大数据报告》显示，中国火锅市场总收入2021年已达5218亿元，相比2020年增长了19.13%。国家统计局数据显示，2021年，全国餐饮收入46895亿元，与上年相比由负转为正增长18.6%，两年平均下降0.5%。这意味着无论是从整个餐饮行业来看，还是聚焦于火锅赛道，海底捞的收入增速高于行业平均水平。

 

基于此，野村证券认为，预计2021年已是海底捞业绩最低谷；大和证券指出，海底捞面对的短期不确定属暂时性,相信随着管理层从扩张驱动模式转变为更加平衡的扩张和以盈利能力为重点战略，将会出现好转。

 

03 经营数据具备改善空间

 

从经营数据来看，门店翻台率方面，整体海底捞门店2021年全年平均翻台率3.0次/天，同店翻台率为3.5次/天，2020年则分别为3.5次/天和3.8次/天。对比2021年上半年，总体及同店翻台率分别为3.0次/天及3.4次/天，基本持平略有回升。

 

对于翻台率数据，不少机构的解读是新店拖累翻台率，同店情况正在回暖。例如，国信证券研报分析指出，分门店类型来看，新开门店翻台率为 2.4 次/天，同比-0.4 次/天，现有门店翻台率 3.1 次/天，同比-0.6 次/天。整体同店销售+1.6%，1-3 线同店销售分别为 8.0%/0.5%/1.1%/-7.8%

 

华创证券则直接提出，海底捞在餐饮行业布局全面、基础建设领先、激励机制先进、品牌力强大，恢复不及预期一是因为面积大的门店恢复较慢，偏大聚会 的业态受疫情影响更大，虽然24小时营业，但宵夜时段翻台未恢复，学生演出聚会减少；二是客单相对略高，疫情之后人们的支付意愿下降。但随着啄木鸟计划的实施，放缓开店，矫正模型，考核方式变化等，线下消费如能复苏，公司业绩弹性较大。

 

04 关注下沉市场布局未来

 

不少机构关注到海底捞的门店分布情况，认为海底捞门店布局正趋于下沉。正如国信证券、中信证券等分析指出的，分城市来看，一线城市 248 家门店，门店占比为19.5%/-2pct；二线城市522家门店，门店占比37.7%/-3.2pct；三线城市559家门店，门店占比35.9%/+6.4pct，表明海底捞持续向低线城市扩张。

 

相关数据也显示，海底捞2018、2019、2020年三线以下城市的增速分别为122.5%、71%、40.9%。截至2021年底，来自二线及以下城市门店数量已经占据中国大陆门店总数逾八成。其中，三线及以下城市门店数量增长尤其可观，整体门店数居于第一位。

 

在一线市场竞争更加激烈、市场饱和度更高的情况下，由于拥有更为广阔的消费人群，下沉市场被不少行业认定为延续发展的蓝海。据海底捞2021年报显示，其在三线城市以下的门店收入占比已由2020年的29.5%上升到2021年的35.9%，仅次于二线城市的37.7%。

 

05 内部管理变革迅速果断

 

机构对海底捞内部管理的关注点主要是两个方面，其一是门店管理体系，其二是管理层变革。

 

华创证券指出，海底捞重新规划了门店管理体系，目前15个大区经理负责海内外各区域门店运营，负责区域内门店拓展、工程、定价、门店评级等工作，大区经理下设家族长负责管辖范围内的门店，各级管理者薪酬与工作成果挂钩。

 

中金公司同样表示，海底捞积极进行自上而下管理变革，包括：提高对门店的考核频次和店长的淘汰率；下设大区经理（15位）和家族长进行各区域的门店运营管理；梳理、重建和加强总部职能部门；强调和重塑企业文化、完善员工培训。

 

3月1日，海底捞发布管理层人事任命公告，43岁的副首席执行官兼首席运营官杨利娟调任首席执行官，负责监督集团的管理及战略发展，并继续负责“啄木鸟计划”的落实与推进；与此同时，36岁的李瑜出任海底捞中国大陆地区首席运营官，38岁的王金平出任港澳台及海外地区首席运营官。国信证券对此点评道，可喜的是我们观察到公司内部积极进行调整，啄木鸟计划、管理层新老交替均为破局的积极尝试。

 

06 员工、顾客两手抓两手硬

 

海底捞在其年报中提出的企业文化传承、加强员工培养、建设人才梯度，同样也是机构关注点。海通证券认为，管理层积极变革，从顾客满意度和员工努力度出发，持续优化服务、改革考核标准，管理模式革新、智能化、产品创新有望进一步释放门店活力、提升运营效率，拓宽盈利空间。

 

年报里就提到，海底捞将原有小区经理岗位和家族长岗位合并，对此，凌雁管理咨询师林岳认为：“师徒制是海底捞规模化的基石，既保证了有足够多的合格人才，又激发了员工积极性。”此番海底捞不会一举推翻师徒制，而是在师徒制的基础上，引入更科学的绩效管理方法，来弥补管理短板。

 

在员工福利保障，据其年报数据显示，海底捞人工成本支出从2020年的96.8亿元上升到2021年的148.7亿元，占比 36.2%/+2.4pct，系期内员工提薪及营收放缓影响。根据测算，2021年海底捞平均员工成本为10.15万，对比2020年的7.38万上升了37.5%；有意思的是，董事成员2021年平均成本为397.74万，对比2020年的1135.94下降了65%。

 

在顾客满意度方面，海底捞产品上新策略的调整、多元化布局和跨界玩法均成为吸引客流、增强用户粘性的有效方法。3月20日，海底捞举办第三届海底捞捞粉节，对外宣布在线注册会员数破亿。为配合捞粉节，海底捞方面表示，将在3月30日推出“陪吃小嗨-茄茄星”系列盲盒、数字藏品（NFT）小嗨盲盒等周边产品。

 

07 疫情影响无碍长远预期

 

当然，疫情反复仍然是影响发展的重要因素，这也是为什么机构对海底捞未来发展表示乐观的同时，尚留有谨慎的余地。

 

野村证券认为，虽然海底捞年初至今翻台率略改善，但鉴于疫情导致经营环境不确定，该行仍对海底捞整体今年上半年的翻台率保持谨慎，需要看到更多运营改善的迹象。该行将海底捞2022年的翻台率设定为3.3，在关闭表现不佳的门店以及降低门店密度后将保持上升趋势。调升海底捞今明两年盈利预测1.8%至12.7%，以反映门店数量预测调整，令销售预测提高。

 

麦格理认为，海底捞目前转型需要时间来完成，因为最近新冠疫情对生意复苏时间表增加更多不确定性，将影响客流和消费情绪。另一方面，麦格理调升海底捞2022年盈测7.6%，明年盈测则降0.5%，料今明两年列帐纯利分别9.85亿及16.84亿元，以反映今年更好的效率提升。

 

综合来看，市场对海底捞的看好并非空穴来风，保持谨慎乐观、静待变革效果，已成为机构对海底捞的普遍态度。至于未来如何，有句话是这么说的：悲观者可能有充足的理由，但最终是乐观者能够站在时代的潮流上。